Avatar

Please consider registering
Guest

Search

— Forum Scope —






— Match —





— Forum Options —





Minimum search word length is 3 characters - maximum search word length is 84 characters

Register Lost password?
sp_Feed sp_TopicIcon
Metoder for verdiberegning
sp_NewPost Add Reply sp_NewTopic Add Topic
Avatar
rufus
Member
Members
Level 0
Forum Posts: 3
Member Since:
10. Dec 2015
sp_UserOfflineSmall Offline
1
5. Nov 2016 - 20:05
sp_Permalink sp_Print sp_QuotePost

Gammel tråd, så vet ikke om det går an å vekke den til live, men har et par banale spørsmål til regneeksempelet for AF Gruppen:
Først, ser det er brukt netto resultat som utgangspunkt for verdiberegningen. Mye rart kan påvirke et resultat, hvertfall hvis man ser det over en kort periode som 3 år. Hva er vurderingen om å bruke resultat heller enn kontantstrøm?

5% er et relativt lavt avkastningkrav, noe over dagens rentenivå, men mer eller mindre på linje med historisk rentenivå. Ingen vet når, men renten vil vel på et eller annet tidspunkt gå opp til "normale" nivåer igjen. Noen tanker om avkastningskrav i forhold til rentenivå hvis man kjøper på lang sikt?

0 vekst til evig tid er konservativt, som nevnt i artikkelen. På den annen siden innebærer formelen som er brukt for å beregne verdi at selskapet skal vare til evig tid, noe som ikke har skjedd med så mange selskap og kan sies å være optimistisk. Noen tanker om å bruke evigheten som utgangspunkt, heller enn f.eks. 20-30 år?

Avatar
Mr. Analyse
Trondheim
Golden Member
Members
Level 0
Forum Posts: 25
Member Since:
19. Aug 2012
sp_UserOfflineSmall Offline
2
6. Nov 2016 - 16:25
sp_Permalink sp_Print sp_EditHistory sp_QuotePost

Spørsmålene er ikke banale, men absolutt berettiget og interessante!

Det finnes flere måter å verdsette et selskap på , og forskjellige metoder kan gi vidt forskjellige svar. Å velge riktig metode er derfor viktig for ikke å overvurdere verdien på et selskap og dermed risikere tap.

For verdsettelse med utgangspunkt i nåverdien (intrinsivc value), kan dette deles inn i to hovedgrupper: Enten kan selskapet antas å ha "evigvarende" inntektskilder eller være basert på inntektskilder av "begrenset varighet". Det er selvsagt ingenting som varer evig, men vi tenker her på et selskap som antas å eksistere i uoverskuelig fremtid.

Inntektskilder av begrenset varighet, kan være typisk slik som resursutvinning; olje/gass, malm. Men det kan også dreie seg om en effekt i markedet som er av begrenset varighet, dette kan f.eks. være inkassoselskaper som har spesielt mye å gjøre etter finanskrisen, men dette er kanskje noe som ikke vil vare evig. Uansett, det finnes mange nyanser og det finne ikke noe god fasit om et selskap er det ene eller andre.

For selskap som kun lever av en begrenset resurs, vil det være mest riktig å benytte kontaktstrøm og diskontere dette på en passende avkastningkrav for å beregne nåverdien. Et enkelt eksempel på dette kan være et oljeselskap som kun er opprettet for å utnytte en enkelt resurs. Når denne resursen er oppbrukt, vil inntektene stoppe. Å beregne nåverdien av netto inntekten året før inntekten opphøre, gir selvsagt her en helt feil verdi av dette selskapet.

Utfordringen med å bruke kontantstrømmen til å beregne nåverdi for mer langsiktige case, er at denne ikke tar med nedskrivninger av store investeringen som må gjøres enkelte år. Kontantstrømmen kan derfor variere voldsomt fra år til år. I tillegg er det vanlig å ta opp nye lån som benyttes til å betale gamle lån, slik at dette generelt kan bli uoversiktlig. Dersom man alene ser på kontantstrømmen, kan den i mange år se veldig fin, men plutselig i enkelte år ved behov for store reinvesteringe vil den kontantstrømmen bli negativ.

Netto resultat tar med disse investeringene og fordeler dem utover tid. Nettoresultatet gir sånn sett et mer riktig bilde av lønnsomheten til bedriften. Man kan si at netto resultatet er et gjennomsnitt av tidligere år, da av/nedskrivninger fra tidligere investeringer er tatt med.

Som sagt det finnes ingen endelig godt fasit på valg av beregningsmåte. Men på lang sikt for "evigvarende selskaper", skal akkumulert netto resultatet tilsvare netto kontantstrøm. Og sånn sett for slike selskap skal man i teorien få samme svar. Så dersom man har bedre oversikt over kontantstrømmene, kan det svare seg å bruke denne til beregningene.

Det er riktig at inntekter og resultater for selskaper kan variere, og for noen er det voldsomme variasjoner fra år til år. Det gjør beregningene vanskeligere. Vi er også av den formening at slike store variasjoner er en type risiko som vi selv ikke ønsker, og foretrekker derfor selskap som har stabil topp- og bunnline, og helst økende. Det finnes også mange slike på børsen.

Tallet 5% avkastningkrav skriver seg fra tidligere år da det var et noenlunde fornuftig rentenivå i markedet. Med dagens tullete pengepolitikk med negative renter, har dette skapt full forvirring om hva som er fornuftig rente for risikofrie instrumenter.

Vårt råd her er å betrakte hva som er ens eget beste alternative risikofrie investering som man kan gjøre. Å putte pengene i banken er tilnærmet risikofritt, men ca 0% rente er dårlig butikk. Har du mulighet til å investere i andre ting som er tilnærmet risikofritt, da kan det fungere som en referanse. Diskonteringsrente beregnes ved å plusse på risikopåslaget.

0 vekst er kanskje i overkant konservativt ja. Poenget med å tenke konservativt er å få god sikkerhetsmargin på verdivurderingen. Men dersom du er veldig trygg på at selskapet vil opprettholde en vekst i årene fremover, kan du trygt kalkulere inn denne i verdivurderingene.

Verden er ikke statisk og alt endrer seg over tid. Slik er det også med bedrifter. Det er forsåvidt uproblematisk å anta at en bedrift vil vare evig og opprettholde inntekten i all fremtidig, så lenge de fleste andre også antar det. Da vil markedsverdien konvergere mot denne oppfatningen. Men straks markedet blir av en annen oppfatning, vil markedsverdien konvergere mot det annet nivå.

En kommentar til siste avsnitt, det kan høres ut som vi er tilhengere av Efficient Market Hypothesis, ved at vi sier at markedet vil prise inn ny informasjon. Dette er forsåvidt både riktig og galt. Vi mener at på lang tidshorisont, vil en gjennomsnitts aksjekurs prise inn all informasjon. Men i det korte bilde, er det frykt og grådighet som råder, og selskaper kan i perioder være ganske feilpriset i forhold intrinsic value.

Fast skribent her på https://fundamentalanalyse.no

Avatar
rufus
Member
Members
Level 0
Forum Posts: 3
Member Since:
10. Dec 2015
sp_UserOfflineSmall Offline
3
7. Nov 2016 - 20:46
sp_Permalink sp_Print sp_QuotePost

Takk for veldig utfyllende svar. Tar sjansen på et par spørsmål til når jeg først er i gang.

Er enig i kommentaren om at det er vanskelig med dagens rentenivå å definere en riskofri rente. Men i "den andre enden" er det kanskje noe man kan bruke? Det jeg mener er at børsen over tid (hvertfall siste 40 år eller så) har gitt en gjennomsnittlig avkastning på ca 8%. Tror S&P 500 er omtrent det samme, men Stockholm er litt over. Man har også en kjent volatilitet knyttet til denne avkastningen. Kan man dermed bruke 8% som en slags "normalt" avkastningskrav på et selskap som har stabilitet omtent som gjennomsnittet av indeksen på Oslo børs?

Noe helt annet: Hva bør man gjøre med balansen i forhold til å beregne verdi (intrinsic value)? Bør man legge til eiendeler og trekke fra gjeld?

Avatar
Mr. Analyse
Trondheim
Golden Member
Members
Level 0
Forum Posts: 25
Member Since:
19. Aug 2012
sp_UserOfflineSmall Offline
4
9. Nov 2016 - 22:58
sp_Permalink sp_Print sp_QuotePost

Ved nærmere ettertanke ser jeg at rådet om å benytte renten på et eget beste risikofrie investeringsalternativ som referanse for risikofri rente, har en logisk brist. Dersom ens eget alternative referanse for risikofri rente ligger under markedets referanse, risikerer man å benytte for lav rente når intrinsic value skal beregnes. Det vil i så fall gi for høy verdivurdering av et beregnet case og overprisede aksjer vil fremstå som billigere enn hva dem er.

For å prøve å finne en god referanse for risikofri rente, kan det lønne seg å først repetere hva som bestemmer renten i markedet:

Prisen på penger bestemmes av denne formelen:
Rente = Inflasjon + Tilgjengeligheten på kapital + risikotillegg

Siden risikofri rente er for investeringer som ikke har risiko, kan vi trekke fra risikotillegget:
Risikofri rente = Inflasjon + Tilgjengeligheten på kapital

Under normale omstendigheter, vil rente aldri bli lavere enn inflasjonen. Dersom man låner ut kapital til lavere rente enn inflasjonen, vil man i praksis låne ut pengene med tap. Og ingen fornuftig kapitalist ønsker å tape penger.

Det er mye som kan sies om tilgjengeligheten på kapital. I dagens situasjon med stor pengetrykking har dette ført til stor tilgang på penger, og dertil lavere pris. Tilgangen er faktisk blitt så stor at prisen er blitt negativ. D.v.s. vi opplever negativ rente.

Den siste komponenten er risikotillegget. Dess mer risiko en investering har, dess mer rente vil en investor måtte ta for å dekke potensielle tap. Rentepåslaget for å dekke risiko er i prinsippet det samme som oddsberegning. Har en egen artikkel som forklarer dette her:
https://fundamentalanalyse.no/tema/renter-og-risiko/

Negativ rente i samfunnet er ikke bærekraftig og på ett eller annet tidspunkt vil pengesystemet bryte sammen. Da vil renten normaliseres, og ligge en del over inflasjonen. Vi mener derfor at å benytte referanse for risikofri rente under inflasjonsrate ikke er trygt på lang sikt.

Et bedre tips er derfor å benytte dagens inflasjon + 1% rente som minimum for risikofri rente.

PS1: Det skal dog sies at i perioden når pengesystemet bryter sammen, vil vi trolig oppleve svært høy inflasjon, inntil et nytt pengesystem tar over. Dette gjør renteberegninger og verdsettelse ekstra vanskelig.

PS2: I en periode etter at nytt pengesystemet har blitt innført, vil trolig tilgangen på kapital være begrenset, og dette vil føre til at prisen på kapital vil gå opp og dermed dra med seg referansenivået. Dette vil føre til at verdsettelse på selskaper går tilsvarende ned.

(Grunnen til at kapital kan være begrenset i en slik periode, behøver en lang utredning som jeg velger å komme med en annen gang. Det er også umulig å si når dagens pengesystem bryter sammen, det kan bli i år, eller om 10 år. Rekker ikke å skrive mer idag, men kommer med flere svar en annen gang...)

Fast skribent her på https://fundamentalanalyse.no

Avatar
Mr. Analyse
Trondheim
Golden Member
Members
Level 0
Forum Posts: 25
Member Since:
19. Aug 2012
sp_UserOfflineSmall Offline
5
15. Nov 2016 - 22:53
sp_Permalink sp_Print sp_QuotePost

Det er riktig som du sier at børsen over tid har gitt avkastning omkring 8%. Og tilsvarende for andre land i vekst, gjenspeiles dette også i børsutvikling. Ved å investere i et indeksfond for den aktuelle regionen, kan man enkelt ta del i den generelle veksten i den aktuelle regionen.

Det som er avgjørende for vekst i en region er i hovedsak fred, politisk stabilitet og et fritt og liberalt marked. Ved valg av indeksfond er derfor en øvelse i å forutse et land eller regions politiske utvikling.

Er man ikke sikker på hvilken region som er trygg, så er det trolig best å velge et globalt indeksfond. Dette blir ansett som noe av det tryggeste over lang tid. Og så sant at man har tro på at verden går videre, så vil også teknologiske og økonomiske fremskritt gi økt vekst som vil gjenspeiles på verdens børser og i globale indeksfond.

Dersom man planlegger å investere i globale indeksfond med lang tidshorisont, så har dette omtrent ingen risiko. Man kunne derfor anse dette som nærmest risikofri avkastning. Og avkastningen er også utvilsomt meget god, på lang sikt.

Men langsiktig investering i indeksfond har likevel en ulempe. Som du sier så svinger børsen voldsomt med jevne års mellomrom. Dersom man gjør alvor av å sitte long, også gjennom bølgedaler, risikerer man å se formuen skumpe inn i noen år når det røyner på. Men er man long, og ikke behøver pengene, så er det forsåvidt uproblematisk.

Skulle man likevel ha behov får å ta ut pengene for å kjøpe ny luksusyacht akkurat i lavkonjunkturen, så risikerer man å realisere investeringen med tap. Man kan aldri vite sikkert hva slags behov som melder seg om noen år, så derfor blir børsens svingninger en risiko man får på kjøpet i et indeksfond.

Av disse grunner blir det feil å si at indeksfond er helt uten risiko. For regionale indeksfond, vil i tillegg risiko for politiske endringer som gir dårligere forhold for næringslivet spille inn. Politikk endrer seg nesten alltid litt over tid, selv i stabile land. Og dersom man sitter veldig long, kan dette være lang nok tid til at politiske endringer vil manifestere seg i børsen.

Det instrumentet som tradisjonelt er regnet som referansen på risikofri rente er 10-15 års statsobligasjoner utstedet av AAA ratede land. Dette er typisk vestlige land med god økonomi og lite statsgjeld. Et slikt land vil alltid være i stand til å betale renter og avdrag på sine statslån. Utbetalingene er også uavhengig av konjunktursvingningene. Og i motsetning til indeksfond, kan obligasjoner alltids selges uten nevneverdige verdiendringer. Tidligere har det vært vanlig at rente på slike statspapirer har lagt litt over inflasjonene.

Fast skribent her på https://fundamentalanalyse.no

Avatar
Mr. Analyse
Trondheim
Golden Member
Members
Level 0
Forum Posts: 25
Member Since:
19. Aug 2012
sp_UserOfflineSmall Offline
6
15. Nov 2016 - 23:18
sp_Permalink sp_Print sp_QuotePost

rufus said
Kan man dermed bruke 8% som en slags "normalt" avkastningskrav på et selskap som har stabilitet omtent som gjennomsnittet av indeksen på Oslo børs?

Er ikke helt sikker på hva du mener med avkastningkrav her, om det gjelder for en bedrifts overskudd i forhold omsetning, eller krav om årlig økning i aksjekursen, eller i forhold krav avkastningkrav til en aksjeinvestering?

Det som er det sentrale for value investment, er å kjøpe "ting" som er lavere priset enn intrinsic value, og eventuelt realisere dette senere når markedet har priset seg inn.

Intrinsic value (for "evigvarende selskaper" ref. beskrivelse over) regnes ut i fra overskuddet diskontert på rente for avkastningkravet. Dette avkastningkravet er avhengig av risikoen.

Det vil her være forskjeller i selskaper som har vekst og ikke har vekst. For stabile selskaper uten vekst, og som gir mesteparten av overskuddet i utbytte, vil dette beregningmessig ligne på en obligasjon med faste utbetalinger.

For selskaper i vekst, vil det være riktig å benytte det fremtidige overskuddet til å beregne intrinsic value. Hvor langt inn i fremtiden man skal se, er avhengig av case til case, og hvor mye man vet om bransjen og selskapet. Men det er klart at jo lenger inn i fremtiden, jo større blir usikkerhet.

Men uansett, bør man regne konservativt og legge inn god sikkerhetsmargin, dvs at prisen er et godt stykke under intrinsic value.

En aksjekurs vil over lang tidshorisont konvergere mot intrinsic value, og vekst i selskapet vil derfor gjenspeiles i kursen. Men prinsippene for beregning av intrinsic value er det samme. Krav til vekst i bedriften er sånn sett irrelevant.

Fast skribent her på https://fundamentalanalyse.no

Forum Timezone: Europe/Oslo

Most Users Ever Online: 70

Currently Online:
1 Guest(s)

Currently Browsing this Page:
1 Guest(s)

Top Posters:

bernhard: 44

Mr. Analyse: 25

Storeulv: 7

rufus: 3

BigBen: 3

Newest Members:

nikolaitl

Forum Stats:

Groups: 3

Forums: 9

Topics: 54

Posts: 132

 

Member Stats:

Guest Posters: 12

Members: 496

Moderators: 0

Admins: 1

Administrators: Fundamental Analyse